FOFOA: My Candid View - Part 2

FOFOA ha publicado 10 entradas seguidas en su blog reflejando su ‘Candid View’. Su ‘opinión sincera’. En ellas trata sobre GLD, sobre Hiperinflación, sobre GOFO y backwardation, sobre la minería de oro en Freegold, sobre la estructura básica del mercado físico, sobre cómo ve el pasado, el presente y el futuro, sobre discernir entre lo inevitable y lo especulativo, sobre cómo prevé el desarrollo de la revalorización, sobre la absoluta desconexión entre el precio del oro y el mercado físico hoy en día, sobre cómo se restablecerá la conexión del mercado físico con el precio y sobre si la escasez de monedas a nivel local se relaciona con la presión en el flujo físico global.

A continuación, la traducción, más o menos, libre de las principales partes, en mi opinión, de la entrada 2.

(Subrayo lo que deseo resaltar)

FOFOA: My Candid View – Part 2

http://fofoa.blogspot.com.es/2013/08/my-candid-view-part-2.html

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En http://fofoa.blogspot.com.es/2013/07/the-funeral.html, expliqué que yo entendía por "una demanda relativamente alta" lo que, en realidad, era una demanda constante con una caída repentina en la oferta. Si usted tiene un aumento repentino de la demanda o una caída repentina en la oferta, el resultado es el mismo. El resultado es "una demanda relativamente alta" o, dicho de otra manera, que la demanda es superior a la oferta.

Normalmente el precio resolvería cualquier desajuste entre oferta y demanda, pero en el caso del oro, el precio a veces se mueve inversamente a lo que está pasando en la parte física del mercado. De hecho, la verdadera oferta y demanda de oro físico son indeterminadas en este mercado ya que el oro es un metal monetario y no es una mercancía de consumo.

En una mercancía como el azúcar, la oferta está limitada, en última instancia, por la producción más el plus de lo que se conserva en el almacén. Si se detiene la producción, se vacía entonces el almacén. Una vez que el almacén se agota, ya no hay oferta, por lo que el precio se eleva con el fin de retardar el vaciado del almacén. Pero en el oro, la oferta no está limitada por la producción más el plus de lo que se conserva en el almacén. En el oro, todo el oro extraído también constituye una oferta potencial. Y eso es lo que quiero decir con que la verdadera oferta y demanda de oro son indeterminadas en este mercado, a diferencia de otros productos en los que la oferta puede ser conocida y se ajusta con la demanda a través del precio.

La diferencia con el oro es que, a menos que y, hasta que no tengamos un fallo del mercado y una revalorización solamente del oro físico, el oro papel basta para la utilidad principal del oro lo mismo que el oro físico. Así que las métricas de oferta y demanda que impulsan el precio se confunden con este dilema. Este no es lo mismo con el azúcar. La utilidad principal del azúcar es que se puede comer, pero no se puede comer el azúcar papel. La utilidad principal del oro es para comprarlo, mantenerlo y luego venderlo más tarde. Así en el oro, el papel es en realidad un sustituto razonable para el producto físico siempre y cuando los dos se comercien en paridad. Claro, hay un riesgo de contrapartida con el oro papel, pero esa desventaja se compensa con la ventaja de que el oro papel puede ser negociado rápidamente en intercambios electrónicos, por lo que es casi un lavado (siempre y cuando se comercien a la par).

Así que lo que tenemos para la oferta y la demanda en el mercado global del "oro", en general, en este momento, (mercado global de oro = (90+X)% oro papel y (10-X)% oro físico), es una oferta más o menos estable que es también estable a la caída de la demanda, por esto es por lo que el precio es estable a la caída en este momento. En la parte física del mercado global del "oro", que es solamente un (10-X)% del mercado, es posible que tengamos una demanda más o menos estable y una oferta menor cada vez más rápidamente como lo indican los cierres de minas, la reducción del oro reciclado y el vaciado de GLD. En otras palabras, hay una clara desconexión entre el precio y la verdadera oferta y la dinámica de la demanda de la parte física del mercado lo cual teóricamente podría vaciar los almacenes y destruir toda la estructura de mercado, incluso con una demanda física estable (no en aumento).

¿Qué tiene esto que ver con el GOFO y la backwardation? Bien, déjame que te explique.

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En primer lugar, un GOFO negativo no significa una verdadera backwardation. El GOFO es simplemente un indicador derivado que, en condiciones normales, suele ser negativo cuando los futuros pasan a backwardation, y es más fácil hacer un seguimiento del GOFO que hacerlo de los futuros. Pero el GOFO es, en realidad, un indicador derivado de otras cosas que suceden en otros lugares. Se compone de dos indicadores, la tasa de interés interbancaria y la tasa de arrendamiento del oro que, en sí, es un indicador derivado de otra cosa. Además, las tasas de interés que determinan el GOFO son tasas LIBOR que son informadas voluntariamente, haciéndolas mucho menos fiables.

‘GOFO = LIBOR - la tasa de arrendamiento del oro’, así que cuando las tasas de arrendamiento del oro suben por encima del LIBOR, el GOFO pasa a ser negativo. Pero el GOFO también puede ser negativo si el LIBOR cae por debajo de la tasa de arrendamiento del oro aún cuando la tasa de arrendamiento del oro no esté subiendo, que es lo que está sucediendo ahora mismo. La tasa de arrendamiento del oro es alta pero no se ha incrementado como lo hizo los otras tres veces que fuimos brevemente a backwardation. Lo puede ver aquí comparado con el pico a finales de 2008 (que fue leve en comparación con 1999). En este momento, a pesar de que el LIBOR no es negativo, sigue siendo inferior a la tasa de arrendamiento del oro desde hace tres meses.

La razón de los picos de la tasa de arrendamiento cuando los futuros entran en backwardation condensa la esencia de la tasa de arrendamiento. Arrendar oro es, básicamente, equivalente a vender oro físico u oro al contado (spot) (por cierto, se puede tener oro al contado que no sea físico) y comprar un contrato de futuros. Se vende el oro físico o el oro al contado por su valor total en efectivo, luego se compra un contrato de futuros pagando solamente el pequeño margen y se invierte el dinero restante en un activo que devengue intereses como una letra del Tesoro, y la tasa de arrendamiento es, más o menos, lo que puede obtenerse haciendo esto. Así, una vez más, también es un indicador derivado, haciendo que el GOFO sea un indicador derivado de indicadores derivados.

Pero obsérvese que esta actividad que llamamos arrendamiento de oro – vender físico al contado y comprar futuros – es lo contrario de lo que hace el almacenista cuando está absorbiendo la holgura del flujo de la oferta. El almacenista compra físico y vende futuros. Así que el arrendador es, en esencia, la contrapartida del almacenista. Y el almacenista está, esencialmente, "tomando prestado" su inventario. El almacenista, obviamente, tiene gastos generales. Tiene que tener una cámara, y eso cuesta dinero para construir, asegurar y mantener. Así que, a pesar de que esencialmente está arrendando su inventario, todavía gana una comisión por hacerlo. Y sólo va a aumentar su inventario, siempre y cuando la comisión que está ganando cubra sus costes de almacenamiento y de seguridad más un poco de beneficio. Cuanto más suba el beneficio por encima de sus costes de almacenamiento, más aumenta su inventario mediante la compra de físico y la venta de futuros.

Esta es la condición normal de contango, donde los contratos de futuros son más caros que el precio al contado o el físico. El almacenista está ganando la diferencia entre los dos menos sus costes de almacenamiento, y su contraparte está ganando su beneficio de la tasa de interés en dólares que está recibiendo por su dinero en efectivo de la venta física menos el margen que ha tenido que sacrificar por su contrato de futuros. Al final, el interés devengado durante el período del “arrendamiento” debe ser mayor que la prima que pagó por su contrato de futuros o de lo contrario no lo estaría haciendo. Y para el almacenista, el contango, la prima que el arrendador paga por su contrato de futuros debe ser mayor que los costes de almacenamiento del almacenista o de lo contrario no lo estaría haciendo. (Por cierto, esta es una explicación teórica. El almacenista está realmente comprando físico en el mercado y vendiendo futuros o cualquier otra cobertura)

Nota de Valora Oro:

Almacenista:

- compra físico

- vende futuros

- paga costes de almacenamiento

su beneficio es =

= futuros - spot – costes almacenamiento

= (futuros – spot) – costes almacenamiento

= prima que recibe – costes almacenamiento

Arrendador:

- vende físico

- compra futuros

- obtiene intereses devengados por el activo en el que ha invertido

su beneficio es =

= intereses + spot - futuros

= intereses - (futuros – spot)

= intereses - prima que paga

FOFOA denomina contango a esa prima que paga el arrendador y que recibe el almacenista

¿Se puede ver cómo la condición normal de contango es un juego de ganar-ganar tanto para el arrendador como para el almacenista? Por supuesto, cuanto más hace una parte, menos hace la otra, por lo que debe lograrse un equilibrio. Si el contango va demasiado alto, el almacenista podría tener éxito financiero, pero el arrendador no sería capaz de obtener beneficio. Del mismo modo, si el contango cae por debajo de los costes del almacenista, él no va a "tomar prestado" oro (aumentando su inventario) por mucho que los arrendadores quieran arrendar. El asunto es que, sin este equilibrio de ganar-ganar, la actividad deja de existir.

De hecho, si el contango está por debajo de los costes de almacenamiento del almacenista, él reducirá su inventario. El oro no tiene por qué entrar en backwardation para que el almacenista encuentre conveniente reducir inventario, sólo tiene que ir por debajo de sus costes de almacenamiento. Y como un verdadero almacenista está sólo realmente interesado en oro físico, y no en “oro al contado financiero", me pregunto si el contango del mercado de futuros (no el GOFO) tiene algo que ver con la parte física del mercado, a pesar de que es sólo el (10-X)% del mercado.

Con esta pregunta en mente, hay un montón de correlaciones en las que la causalidad está en cuestión. Por ejemplo, ¿está el almacenista reduciendo su inventario porque el contango es demasiado bajo, o el contango es bajo porque el flujo de la oferta está tan ajustado que se ve obligado a reducir su inventario sólo para sostener el mercado unido durante un poco más de tiempo? Y recuerde: los bancos especializados en metales preciosos (Bullion Banks) (BB) son los almacenistas de alto nivel en este mercado.

Imagínese que la oferta es escasa, ya que las minas no están extrayendo tanto porque el precio es igual o inferior a su coste y el reciclaje ha disminuido, sin embargo la tendencia de los precios continúa a la baja porque los titulares de oro papel están tirando la toalla. Realmente no necesitamos un aumento en la demanda física para que el flujo físico se reduzca. Si la demanda física simplemente se mantuviera constante mientras el flujo bajase, la cuerda de la oferta podría tensarse en un momento.

En este caso, los almacenistas (los BB) se enfrentarían a una fuga física por encima de la entrada física, incluso si el precio del oro papel estuviera disminuyendo. De vuelta a sus buenos tiempos, cuando fueron aumentando la oferta de oro papel para satisfacer la abundante demanda de papel, ellos habrían estado cubriendo algunas de esas ventas de "oro al contado” (“spot gold”) con compras de "futuros de oro", o contratos de futuros. Esta actividad de cobertura de las ventas de oro papel habría sido lo contrario de lo que estaban haciendo en el lado físico, por lo que algunas de sus transacciones se habrían cancelado unas con otras. Así que, ahora, con el mercado vendiendo su oro papel como tulipanes en 1637, los BBs tendrían que desenrollar esas coberturas largas (venta de futuros) incluso si la demanda física se mantuviera constante.

Ya ve, el problema aquí es que el almacenista también está inmerso en el mercado del oro papel. Así que, ahora, él se ve obligado a vender futuros, lo que hace bajar el precio de los futuros, lo que reduce el contango y, en algunos casos, lo envía a backwardation. Mientras tanto, la tasa de arrendamiento es alta pero no despunta, lo que llevaría a pensar que habría un montón de gente dispuesta a arrendar su "oro". El problema es que ellos, para arrendar, sólo tienen oro al contado, no oro físico. Esto es una transacción financiera que no hace nada para el flujo subterráneo del físico. Además, las tasas de interés son muy bajas, por lo que la única razón por la que la tasa de arrendamiento es alta (recuerda, es un derivado del mercado de futuros) se debe a que los futuros son baratos. Así que el arrendador, si tuviera algo que el almacenista aún quisiera, ganaría más beneficio con los bajos precios de los futuros que con los intereses devengados entre medias.

Así que, tal vez, de alguna manera, la parte física del mercado está influyendo ahora en el mercado de futuros, enviándolo a un contango muy bajo e incluso a una pequeña backwardation, incluso cuando no hay un gran repunte en la demanda de físico. Está simplemente sucediendo debido a la estrechez en el flujo de la oferta de físico, incluso con los propietarios de papel arrojando su papel a la cuneta con disgusto.

Recuerde, el almacenista está evitando la volatilidad de los precios. Él se ha cubierto todo el tiempo, al igual que los productores de materias primas normales. Así que toda esta tensión en el flujo físico puede tener poco efecto sobre el precio. El almacenista de oro (BB) se ha metido él sólo en un lío debido a que todo el papel fuera que él ha creado está ahora siendo arrojado aparte como los Assignats en 1792. Para mantenerse "plano" (no expuesto a la volatilidad de los precios), tiene que manejar su propio contango en la suciedad y, para permanecer creíble, debe vaciar su almacén.

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Recuerde que un repunte dramático en la demanda (como puede verse en un clásico pánico bancario) tiene el mismo efecto que una caída dramática en la oferta. ¿Y cuánto tiempo he estado diciendo que yo pensaba que esto iba a ser como un evento de arriba hacia abajo en el lado de la oferta en vez de un evento de abajo hacia arriba en el lado de la demanda? Esa "fiebre del oro" vendrá sólo después de que falle el mercado y de que el oro se revalorice.

La backwardation permanente de Fekete es conceptualmente correcta, pero prevé una carrera desde los futuros hacia el físico. Pero incluso un contango bajo sin backwardation es suficiente para que los almacenistas reduzcan su inventario. Si el contango está por debajo de sus costes, entonces deben reducir. Y, en este caso, mientras que la reducción tiene correlación con un contango bajo e incluso con algo de backwardation, la causa puede ser un poco más complicada que una "lucha" de los futuros hacia el físico.

Entonces, ¿cómo va a acabar el sistema sin un pánico masivo hacia el físico? Supongo que un pánico hacia el físico basado en la backwardation permanente sería como acabar en fuego, mientras que un final más suave sería como acabar en hielo.

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Dado que, a veces, el precio del oro se mueve rápidamente, si queremos saber la base (la magnitud del contango/backwardation), hay que comparar los precios de cotización en el mismo tiempo. Es por eso que es difícil.

En contango, los precios más lejanos en el tiempo son superiores a los precios más cercanos. Normalmente, el oro en efectivo es el precio más bajo y los futuros se alzan desde ese precio. Si lo representa, vería una bonita curva ascendente. A medida que el contango se desvanece, los precios de los diferentes contratos se acercan cada vez más y más y la curva se aplana casi como una línea horizontal. En backwardation, los precios de los futuros son más bajos que el oro en efectivo o que su precio spot. Pero, de nuevo, deben compararse los precios al mismo tiempo.

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Fekete comenta que la “backwardation permanente” en los “metales monetarios” es algo que sucede al mismo tiempo que la hiperinflación………

Así que ya ve, esta "backwardation permanente" que describe Fekete es impulsada por una "lucha" en el oro físico. Esto es el "calor de la pasión", que suelo usar para ilustrar la pasión por el metal físico. Pero esto no es lo que vemos que está sucediendo y no es, necesariamente, lo que preveo que sea la próxima causa de la transición de fase. Creo que el "fuego" llegará, pero creo que va a ser el efecto y no la causa de la transición de fase.

Mientras tanto, aquí, realmente, vemos a los amantes del oro papel (papergoldbugs) arrojando a la cuneta, con disgusto, su oro papel (tanto al contado (spot) como de futuros), lo que también se conoce como "odio papel", que está impulsando los precios hacia abajo y apretando el flujo físico mientras los almacenes se agotan. Así que esa es la diferencia entre la pasión y el odio, entre el fuego y el hielo, y cómo un bajo o inexistente contango puede cuadrar con el drenaje de las reservas que puede iniciar la transición de fase, incluso sin una "backwardation permanente" en toda regla como la causa próxima. Ese tipo de backwardation puede venir (y probablemente vendrá) como resultado de la transición de fase pero, para entonces, ya será demasiado tarde para luchar. Simplemente va a ser la última instantánea que veremos ya que el mercado de futuros de oro se cierra para siempre.

Esta es una perspectiva teórica de lo que está ocurriendo para ayudarnos a entender al contango desvaneciéndose y para, tal vez, deducir lo que significa, incluso en ausencia de la backwardation permanente en toda regla de Fekete, lo que él dice que marcará el comienzo del final de la moneda irredimible. Obviamente, yo no espero el final de la moneda irredimible (como él quiere reflejar), sino sólo el final del oro papel y la hiperinflación del dólar así que, tal vez, lo que estamos esperando es, simplemente, un periodo prolongado de bajo contango hasta que todas las reservas de los BB hayan sido retiradas. Esta perspectiva teórica también revela un punto que he comentado antes y es que los BBs no son, de hecho, los dueños de sus reservas. Como almacenistas que son, ellos almacenan la holgura en el flujo sin poseerla por completo. En esencia, esa holgura está arrendada y ese arrendamiento puede ser, teóricamente, retirado de la circulación cuando el arrendador deje de moverse hacia adelante.

Recuerde, cuando los almacenistas (los BB) están comprando la holgura en el flujo (lo que implica que hay holgura en el flujo), ellos están comprando al contado y vendiendo futuros (ellos son, esencialmente, el "arrendatario" en esta perspectiva teórica). Así que alguien más les está comprando esos futuros, y los contratos tienen una fecha de vencimiento. ¿Recuerda lo que dije de que el almacenista está, esencialmente, "tomando prestado" el oro en su almacén? Bueno, él vendió futuros cuando lo compró, así que cuando el que compró esos futuros deje de rodar hacia delante, eso le obligaría a reducir su inventario para cumplir con los contratos de futuros que vendió.

Así que la única condición que le importa al almacenista es el flujo físico. ¿Está ajustado? ¿Hay holgura? Él no está preocupado por el precio, ya que está siempre cubierto; él está plano. Sin embargo, obsérvese que el precio puede afectar el flujo físico. Esto es porque, hoy en día, hay una absoluta falta de conexión entre la parte física del mercado y el precio. Y, en este caso, el almacenista también está funcionando en el mercado del oro papel. No en el mercado del oro papel de futuros sino en el mercado del oro papel al contado. Así que, en realidad, lleva dos sombreros. En términos del flujo físico, es un almacenista. Pero, en términos del mercado del oro papel al contado (créditos de oro no asignados), él es un creador de mercado de derivados.

Es cierto que la backwardation no tiene sentido en un metal monetario porque, como no se consume, nunca debería haber escasez física. Pero lo que realmente no tiene sentido en un metal monetario es toda esta estructura del mercado. Así que si puede visualizar la forma en la que va a terminar, con la retirada de las reservas en los almacenes, entonces podría esperarse que este mercado inadaptado exteriorice, simplemente, un contango bajo a inexistente con una backwardation ocasional como estamos viendo que sucede en este momento, previo al final, en lugar de una backwardation dramática.

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En mi opinión, solo vale la pena discutir este asunto de GOFO/backwardation porque todo el mundo está hablando de ello, y porque también otros como usted me han estado pidiendo opinión sobre ello. Esto es todo. Ahora tiene mi opinión sobre ello. Como se habrá dado cuenta, yo todavía no lo había comentado en público porque, para mí, no fue tan sorpresa como, al parecer, fue para otras personas. He estado observando el drenaje desde hace algún tiempo.

A diferencia de la (faux) falsa backwardation, ha estado ocurriendo un drenaje verdadero, por lo menos, desde diciembre, y probablemente mucho antes de eso. Mi interpretación de lo poco que realmente podemos ver es que GLD (SPDR Gold Trust) podría haber constituido la mayor parte de las reservas de los BB, al menos desde 2011, o incluso desde 2010, cuando el inventario GLD se estabilizó. Por tanto, es de suponer, que están drenando sus reservas no-GLD antes de remover su Confianza.